联储退坡 基本面归来

核心观点

三季度是【shì】联储政【zhèng】策【cè】观【guān】察期，若通【tōng】胀【zhàng】数据不出现重大反【fǎn】复，本轮【lún】加息周期将阶段性结束【shù】。与此同时，对于通胀回【huí】归【guī】2%的【de】趋势需要更长【zhǎng】时间确认，短期很难形成趋【qū】势性降【jiàng】息的预期。因【yīn】此，市场三【sān】季度的【de】关注点将重【chóng】回基本面。考【kǎo】虑【lǜ】到美国经济【jì】多项指标处于底部，短期环【huán】比【bǐ】改善的空间存在，市场将以交易【yì】软着陆和共振【zhèn】复苏为主，对于海外风险【xiǎn】资产有利。国内而言，海外上半年压制较大的货【huò】币紧缩【suō】和外需下滑，有【yǒu】望同时【shí】边【biān】际逆转，也为国内【nèi】经济复苏和A股反弹创造有利【lì】窗口【kǒu】。

正文

(资料图片)

事件：美联储7月宣布加息25个基点，与预期一致。

在此次加息之【zhī】后【hòu】，美国联【lián】邦基金利【lì】率【lǜ】目标区间【jiān】已升【shēng】至525%-5.5%，为2001年以来的最【zuì】高水平。这是美联储自去【qù】年启动本【běn】轮加息进程以来的第11次加息，累计幅度达到【dào】了525个【gè】基点。此外，缩表计【jì】划不变，仍将按【àn】照之前【qián】公布的节【jiē】奏进【jìn】行。

会议声明较6月【yuè】变【biàn】动较少，前瞻信息不【bú】足【zú】，继续强调未来【lái】政策节奏依【yī】据数据变化而定。经济【jì】活动方面，最近的指标表明一直在【zài】以温和的速度扩张。利【lì】率前瞻指引方面，委员会将【jiāng】继续评估更多信息【xī】及其对货币政策的影响，与6月不【bú】变。缩表方面【miàn】，和【hé】前【qián】九次会议一【yī】样，未【wèi】公布新的路线，将按此前【qián】公布【bù】的计划【huá】继续减持国【guó】债、机构【gòu】债和【hé】机【jī】构MBS。整【zhěng】体基调方面，继续重申坚决承【chéng】诺将让通胀率【lǜ】回落至2%这【zhè】一目【mù】标，如有需要联储【chǔ】准备适当【dāng】调整政策立【lì】场。

鲍威尔会后表态整体中性，但对于后续加息立场似乎不如之前强硬。鲍威【wēi】尔【ěr】表【biǎo】示，美联储距离【lí】通【tōng】胀回归2%的目【mù】标还有很长的路要走，没有【yǒu】价格稳定无【wú】法保证持续强劲【jìn】的劳动【dòng】力市场。对于接下来【lái】的货币政【zhèng】策路径，鲍威尔指【zhǐ】出，加息【xī】影【yǐng】响存在滞后性【xìng】，全部【bù】影响尚未显现。FOMC后【hòu】续【xù】加【jiā】息采取数据依赖策略。鲍威尔【ěr】强调，尚未就任【rèn】何一次未来会议做出决定，如果数【shù】据显【xiǎn】示有需要，会在9月份【fèn】加息，但【dàn】也【yě】可能维持【chí】利率不变。但对于降息仍【réng】然谨慎，鲍威尔认【rèn】为今年不太会看到降【jiàng】息发生。对于美国经济，鲍威【wēi】尔表示经济活动【dòng】温【wēn】和扩张，但随着持续加息，经济增长可能会放缓，而【ér】这也是【shì】降低通胀【zhàng】的必【bì】要条件。

后续降息，需要看到哪些信【xìn】号【hào】？通胀仍【réng】然【rán】是【shì】关键【jiàn】，暗示不必【bì】降至2%也可能降息。后续加息和降【jiàng】息【xī】可能【néng】，仍然【rán】是记者【zhě】会上的热【rè】点问题。鲍威尔表示，未来会【huì】议【yì】决策仍【réng】是“一【yī】会一议”，当下缺乏【fá】明确路径。6月CPI数据虽然放缓，但只【zhī】是一个月的改善，需【xū】要看到更广泛和持续的【de】通胀下降【jiàng】。未来7月【yuè】和8月CPI数据将【jiāng】非【fēi】常关键。由于短【duǎn】期通胀的同比水平和环比【bǐ】水平【píng】仍【réng】有差距，后续【xù】更【gèng】关注哪一个？鲍威尔表示要【yào】同时考虑通胀的绝对水平和下降速度。有【yǒu】意思的是【shì】，鲍威尔提到明年点阵图暗示降息且通胀【zhàng】预测未到【dào】2%，因此降【jiàng】息条件不【bú】一定要求通胀的绝对水平降至2%。

短期的关注点可能回到经济的韧性对通胀的二次抬升风险。记者【zhě】会上对于【yú】经济【jì】好于预期和【hé】通胀【zhàng】的反复风险提及很多，接【jiē】下来一【yī】段时间联储政策处于观察窗口期，我们【men】理解最【zuì】有疑【yí】问之处便【biàn】在于经济的【de】软【ruǎn】着陆甚至复苏下会不会对通胀【zhàng】的回落造成干扰。鲍威尔表示，消费强劲，确实可【kě】能导致通胀压【yā】力，会密切关注；就业市场供需正在恢复【fù】平衡【héng】，但下降的时【shí】间【jiān】不够【gòu】久，幅度也不够大【dà】；真实【shí】工资上升对于居【jū】民来说是好事【shì】，但【dàn】工资增速持续高于通胀，可能带来通【tōng】胀压力，希望就业市场的趋【qū】于平【píng】衡会让工【gōng】资维【wéi】持在合【hé】理【lǐ】水平。

经济软着陆的【de】希望在提【tí】升，联储认为可以避免【miǎn】衰退，硅谷银行【háng】冲击得【dé】到控制或是主【zhǔ】因。市场【chǎng】自6月以来，得【dé】益于优秀的通胀和其他指标，软着陆的预期明显上升，鲍威尔也在附和相应的观点。鲍威尔表示此【cǐ】前一直认【rèn】为美国【guó】可【kě】能软着【zhe】陆，联储【chǔ】官【guān】员的整【zhěng】体预测也认为【wéi】今明两年不太会出现深度衰退，对经济相前景【jǐng】相【xiàng】对乐观。由于5月联【lián】储【chǔ】还曾释放信【xìn】号年底会【huì】有轻【qīng】度【dù】衰退的风险，短期改变态度【dù】的核心催化剂，可能是硅谷银行的担忧下【xià】降。本次记者【zhě】会【huì】上，鲍威【wēi】尔表示，区域【yù】性银行【háng】危机基本【běn】平息，银行【háng】系统财【cái】报总【zǒng】体不【bú】错，信【xìn】贷投放【fàng】比较稳【wěn】健【jiàn】。

风险提示：美国【guó】通胀上【shàng】行超预期【qī】，货币政策继续收紧，美元大幅升值，美【měi】债利【lì】率【lǜ】上行，美股继续下跌；美国经济衰退超预期，美国通胀快速下行，金融市场出【chū】现【xiàn】流动性危【wēi】机，联储被迫转向【xiàng】宽松；欧洲【zhōu】能源危【wēi】机超【chāo】预期，欧元区经济【jì】陷入深度【dù】衰退【tuì】，全球市场陷入动【dòng】荡【dàng】，外需萎缩，政策面临两【liǎng】难；中【zhōng】美关系恶【è】化超预期；逆全球化程度进一步【bù】加深【shēn】，新冠疫情【qíng】长期影响超预【yù】期，供【gòng】应链恢复低【dī】于预期，供应端的分裂超预期，以及【jí】全球【qiú】地缘政【zhèng】治动荡加深，相关资源争夺恶化。

（黄文涛【tāo】系中【zhōng】国【guó】首席经济【jì】学家论坛理事，中信建投证券首席【xí】经济学【xué】家）

（文章来源：第一财经）